内容摘要：海通证券分析发现，4月份的“克强指数”由3月的4.34%小幅上升至5.17%。其中工业用电、中长贷回升，而铁路货运大幅下滑。但回升并不稳固，复苏乏力的局面仍在延续。

　　海通证券分析发现，4月份的“克强指数”由3月的4.34%小幅上升至5.17%。其中工业用电、中长贷回升，而铁路货运大幅下滑。但回升并不稳固，复苏乏力的局面仍在延续。

　　三大指标中虽然中长贷有所回升，但资金供给与实体经济已明显背离。招商证券认为，大量的资金没有进入实体经济，或是流向供给替代原有债务并偿还债务利息，以保证地方政府乃至大量企业债务的可持续循环。

　　南都记者采访多家企业发现，他们对于新投资和贷款都十分审慎。但广东省经信委经济运行处处长赵旭平告诉南都记者，广东制造业数据开始好转，如果形势持续，或将带动全国缓慢回升。

　　指数预示经济复苏力度较弱

　　克强指数（Likeqiangindex），是英国政经杂志《经济学人》创造地用于评估中国GDP增长量的指标。在编制时，工业用电量、中长期信贷余额和铁路货运量权重分别为40%、35%和25%。该指数以国务院总理李克强的名字命名，缘于李克强喜欢参考上述三个指标分析经济状况。

　　海通证券研究发现，4月份的克强指数由3月的4.34%小幅上升至5.17%。其中工业用电、中长贷回升，而铁路货运大幅下滑。海通证券分析师高远认为，工业用电回升幅度较大与去年基数偏低有关。指数也受此影响出现回升，但这种回升并不稳固，复苏乏力的局面仍在延续。可做佐证的是，5月上旬发电量增速大幅下滑。

　　数据显示，4月工业用电量同比增长7.66%，这一增速较3月份的3.23%有较大幅度回升。而从环比看，4月工业用电量下降1%。这是2012年9月以来首次出现环比负增长（不考虑受春节因素干扰的1、2月份）。4月中长期贷款新增加4061亿元，其中，4月对公中长期贷款仅增加1750亿元，比上月少增780亿元。

　　“数据反映经济没有很强劲的增长动力，工业在回落。”中银香港高级经济师黄少明告诉南都记者，但从长期来看，工业生产增速逐步放缓，符合经济调整的方向。

　　货币空转或形成债务循环

　　将克强指数中的中长期贷款指标与经济形势结合来看，可发现“货币空转”现象。

　　与经济加速下滑相伴，2013年一季度社会融资总量惊人：6.15万亿的社会融资总量同比增长58%，其中新增贷款2.75万亿，同比增12%；企业债券发行7520亿，同比增90%；委托贷款5235亿，同比增86%；信托贷款8230亿，同比增361%；未承兑的银承汇票6704亿，同比增189%。

　　依据以往的理论和经验，大量的货币供应无疑将加大通胀压力，促进投资和经济上行，2012年四季度的经济数据如投资、CPI和GDP增速似乎也印证了这一传导。“然而2013年一季度以来，资金供给与实体经济的背离已非常明显，资金供给增加了这么多，实体经济和资本市场似乎不但没有反应，还在轻微下行。”招商证券分析师肖立强表示，“很明显，大量的资金没有进入实体经济，也没有进入股市和消费领域。”

　　钱去了哪里？肖立强分析，除房地产吸收的资金外，巨额存量债务循环才是吸收大量新增资金供给的主要方向。简单而言，即是通过大量新增资金供给替代原有债务并偿还债务利息，以保证债务的可持续循环。

　　“一旦投资回报率低于债务成本，债务循环便会开始难以持续，地方债务暴露的风险就会加大。但用利率更低的新增债务替代利率更高的原有债务是一个缓冲的解决办法。”肖立强分析，“更进一步，新增的天量资金供给不仅仅是为了维持地方政府债务循环，同时也是为大量的企业（特别是产能过剩行业）缓解短期债务偿还压力，虽然这会进一步增加企业的杠杆率，但却为整个经济转型带来一个以时间换空间的机会。”

　　招商证券据此预判，未来的几个季度，为防止地方债务及企业债务问题失控，中央政府会压制影子银行规模过快膨胀，但不会对其进行彻底的清理。在中国式债务循环下，经济则可能会进入一个类通缩格局。

　　企业对投资态度审慎

　　“下半年乃至近两年经济估计不会很明显回升，经济依然处于调整期，不是短期内就能完成的。”黄少明认为，二季度经济增速可能会稍快，但不一定回升很多。“由于货币空转延续且未传导到实体需求上，加之中上游价格多周下跌，未来工业生产难有起色。调控政策令开发商多囤钱、少拿地、缓开工，有钱不花。”海通证券分析师高远分析道，基建继续驱动而地产逐渐熄火，单轮驱动的推力有限，再考虑到社融总量增速一季度见顶概率很大，预计下半年经济回落。

　　广州新濠畔集团有限公司董事长刘穗龙接受南都记者采访时透露，因内外需求疲弱，今年其经营状况比起2008年和2009年较差，比去年有稍微好转，但盈利增长并不明显，预计下半年亦难回升。由于不准备新上马项目，也没有贷款打算，广州亚都商业有限公司总经理唐少芹接受南都记者采访时也持类似看法，并希望政府能够出台一些针对新兴科技产品和材料的支持政策。

　　“1-4月广东的工业用电量、总货运量以及企业盈利在逐渐回升，总体会比去年好，但寄希望于今年就恢复快速增长是不现实的。”广东省经信委经济运行处处长赵旭平接受南都记者采访时分析道，广东工业企业去年一季度盈利下降16%，今年一季度增长16%，高出全国13.8个百分点。如果不出现大的变化，未来两个月利润还会向好。“广东以制造业为主，广东好起来了，会带动其它原材料工业好转。广东是一个窗口，如果这种形势会持续，会带动全国逐步回升。但在内外需求疲弱的情况下，整体情况好转幅度仍难判断。”